（原标题：保增长招数失灵牛鑫所，国药现代甩包袱“回血”）
文源 | 源媒汇
作者 | 胡青木
编辑 | 苏淮
国药系的资产腾挪再起波澜。
国药现代于2025年7月30日晚发布公告，以1.55亿元底价在上海联交所挂牌转让子公司国药哈森51%股权。此次交易完成后，国药现代将不再持有国药哈森的任何股份。
这笔交易的特殊性在于，国药哈森不仅深陷亏损泥潭——2024年净亏损超6400万元、2025年1-4月持续“失血”近2000万元，还因与国药现代旗下其他子公司存在较高的业务重叠，造成资源分散。这些正是国药现代决定将其剥离的直接原因。
截图来源于公司公告
耐人寻味的是，国药哈森自2021年起便因经营持续承压陷入业绩亏损，但为何直到四年后，国药现代才对其启动挂牌出售？
01
利润增长全靠“省”
在资本市场上，企业的增长路径，往往是投资者关注的焦点。
源媒汇梳理过往财报发现牛鑫所，国药现代作为国药集团旗下化学制药工业发展与资本运作的核心平台，过往几年的业绩变动让人有些困惑。
2022年，国药现代两大核心业务板块同步承压。原料药及中间体业务受市场竞争白热化与物流受阻双重冲击，营收同比下滑8.31%；制剂业务则因终端需求起伏、集采范围扩大及医保目录调整等政策与市场因素交织影响，营收同比下降5.77%。
2023年，国药现代的业务颓势仍在延续。原料药及中间体业务受持续的市场竞争压力，叠加部分品类量价波动等不利因素，营收同比下滑6.49%；制剂业务则因集采的持续深化挤压利润空间，板块营收降幅进一步扩大至9.28%。
2024年，业务分化态势显现：原料药及医药中间体业务凭借青霉素类等产品的旺盛市场需求，营收同比反弹8.45%，成为全年亮点；但制剂业务受集采联动降价与医保控费政策的深度影响，营收同比大幅下滑20.24%，拖累整体业绩表现。
综合来看，国药现代的营收，从2021年的139.45亿元逐年降至2024年的109.38亿元；但同期归母净利润却逆势上扬，从2021年的5.68亿元增长至2024年的10.84亿元。
营收逐年下滑，利润却不降反增，国药现代是如何做到的？
透过财报数据可见，问题出在了费用上。
2021-2024年，国药现代的三项主要费用中，管理费用在7亿元上下小幅波动；研发费用则长期徘徊在5亿元至6亿元区间 ；而销售费用却从34.85亿元暴跌至11.52亿元，三年减少逾23亿元。
由此看来，国药现代利润增长的“秘诀”，主要靠的是缩减销售费用。但靠“省”出来的业绩增长，终于在2025年上半年失灵了。
国药现代日前披露的2025年上半年业绩快报显示，公司营收与净利润首次出现“双降”的尴尬局面：营收同比下滑18.16%至48.78亿元牛鑫所，归母净利润同比下降6.46%至6.72亿元。这组数据也从侧面印证，公司过往靠压缩费用维持增长这条路已经走不通了。
在费用压缩的边际效应逐步递减的背景下，为了维持增长，国药现代便开始处理国药哈森这一亏损资产“回血”了。
02
还剩几个能卖的子公司？
国药哈森作为集药品研发、生产、销售为一体的多元化、现代化国家基本药物生产基地，拥有170个制剂生产批文（包括小容量注射剂、口服片剂等）以及25个原料药批文。
虽然近年来国药哈森经营持续承压，连年处于亏损状态，但其有着成熟的生产线，所有生产线均通过国家GMP（药品生产质量管理规范）认证，这为药品稳定生产提供了保障。若有企业愿意接手，或能快速获得生产能力，节省新建生产线的时间与成本。
因此，国药现代也并未打算贱卖这一亏损资产。
公告披露的数据显示，截至2025年4月30日，国药哈森的净资产为1.52亿元。按国药现代51%的持股比例计算，其持有的账面净资产为7753万元。而此次交易的挂牌底价为1.55亿元，售价明显高于账面成本，因此从财务角度（不考虑税费等其他因素），国药现代通过本次出售可实现收益。
不过最终能否按照上述价格成交，仍是未知数。医药资产交易市场的冷热程度，往往与行业周期、买家预期深度绑定。此前，华润医药旗下的博雅生物在转让化药子公司股权的过程中，就曾多次下调挂牌价格。
对于国药现代来说，即便最终可以溢价卖出国药哈森，但手里还能摆上货架的子公司又剩几家呢？
2024年财报显示，国药现代重要非全资子公司共有10家，各子公司资产在4000万元至17亿元不等。按照此次出售国药哈森的逻辑，那些持续亏损、与核心业务协同性弱的子公司，很可能成为下一批售卖的对象。
毕竟，在控费空间逼仄、业绩增长乏力的当下，剥离亏损资产既能快速回笼资金，又能减少业绩拖累，这与出售国药哈森以优化资产结构的思路是一致的。
国药现代2024年财报显示，上述10家子公司中，除国药哈森外，仅国药一心处于亏损状态。值得注意的是，2024年国药一心不仅营收规模低于国药哈森，净利润的亏损幅度也大于后者。
截图来源于公司公告
既然亏损幅度更大，那为何这次被出售的不是国药一心，而是国药哈森呢？
国药一心作为国药集团旗下唯一的抗肿瘤药专业平台，专注于抗肿瘤药物及辅助治疗产品的研发、生产和销售，而国药现代的核心板块集中在抗感染、心血管等领域。前者构建的“研发-生产-终端”全链条，恰好填补了母公司在肿瘤治疗领域的布局空白，形成“互补而非重叠”的生态关系。
这种“不可替代”的战略价值，或许正是国药一心即便亏损幅度更高，也未被出售的关键原因。
若国药一心因战略特殊性成为“非卖品”，其余子公司又多处于盈利状态无需出售，那么国药现代依靠剥离资产保增长的方式，将不再可行。
针对是否还有其他的资产出售计划，以及下半年将通过哪些具体举措扭转业绩颓势等问题，源媒汇向国药现代证券部发送了问询邮件，截至发稿未获回复。
如果国药现代不能及时调整策略，摆脱对费用压缩的过度依赖，未来的局面可能会更加严峻。此次出售亏损公司国药哈森，虽能在一定程度上缓解业绩压力，但只是权宜之计。在可剥离亏损资产越来越少、业绩增长压力加大的情况下，国药现代将陷入更为艰难的境地。
如何在控制成本与推动业务增长之间找到新的平衡，重新构建可持续的增长模式，将是摆在国药现代面前的一道紧迫而又极具挑战的难题。
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